證券時(shí)報(bào)記者 余世鵬

近日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)（下稱“中基協(xié)”）發(fā)布《公開(kāi)募集證券投資基金管理人參與上市公司治理管理規(guī)則》（下稱《規(guī)則》）。這是《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》（下稱《方案》）公布后首份落地的配套實(shí)施規(guī)則，也是業(yè)內(nèi)首份聚焦基金管理人參與上市公司治理（下稱“參與治理”）的系統(tǒng)性規(guī)定?！兑?guī)則》指出了公募基金參與治理需要關(guān)注的八大行為和行使股東權(quán)利的九種方式，還特別指出了持股5%以上基金股東“積極行使”表決權(quán)的十三類事項(xiàng)，明確了公募基金的“積極股東”角色。

從制度供給的角度看，這是公募基金史上一次重要的制度創(chuàng)新。早期，公募基金曾有過(guò)在招商銀行、格力電器等代表性上市公司中“聯(lián)名治理”的實(shí)踐。受訪人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，從近些年的治理實(shí)踐來(lái)看，公募基金參與治理的積極性仍有進(jìn)一步提升的空間。上市公司財(cái)務(wù)造假、遭遇訴訟乃至退市等事件時(shí)有出現(xiàn)，但少見(jiàn)基金管理人代表投資者利益采取法律行動(dòng)。在高質(zhì)量發(fā)展背景下，期待新規(guī)能造就公募基金高質(zhì)量參與治理的新起點(diǎn)。

“積極股東”角色定位獲明確

《方案》提出“出臺(tái)公募基金參與上市公司治理規(guī)則，助力提升上市公司質(zhì)量”，《規(guī)則》對(duì)此給予呼應(yīng)，從理念、原則、實(shí)操等維度，明示了公募基金參與治理的方向和具體內(nèi)容。

《規(guī)則》規(guī)定，基金管理人參與治理不得謀求對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)管理的實(shí)質(zhì)控制，但要關(guān)注上市公司八大行為，包括財(cái)務(wù)情況是否健康、上市公司及中小股東利益是否被侵害、商業(yè)信譽(yù)是否受損、環(huán)境保護(hù)和社會(huì)責(zé)任是否履行等。基金公司代表基金行使股東權(quán)利的方式有九種，包括致函上市公司、提出股東提案、提名董事、對(duì)議案進(jìn)行表決，以及就給上市公司造成損失或者侵害股東權(quán)利的行為和事件，提起仲裁或者訴訟等。

北京一位公募人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，《規(guī)則》提及的參與治理要點(diǎn)，均是上市公司治理中需要把好的“關(guān)鍵要害”。“過(guò)往很多案例已證明，如果上市公司治理出問(wèn)題，財(cái)務(wù)情況和商譽(yù)等方面大多會(huì)是‘導(dǎo)火索’。”

《規(guī)則》特別提到，如果基金合計(jì)持有單一股票占其流通股本比例達(dá)到5%（含）以上，基金管理人應(yīng)當(dāng)積極行使涉及十三類事項(xiàng)的表決權(quán)，比如《公司章程》等制度修訂、利潤(rùn)分配、董事選舉或罷免、董事和高管人員薪酬，以及股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和員工持股計(jì)劃等?！兑?guī)則》還要求基金公司指定相關(guān)人員或?qū)ｉT團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)上市公司治理工作，定期評(píng)估參與情況，于每年4月底前在官網(wǎng)披露上一年度代表基金行使表決權(quán)的情況。

“《規(guī)則》首次以自律規(guī)則形式，明確了公募基金‘積極股東’的這一角色定位。不僅要求公募基金主動(dòng)行使表決權(quán)等股東權(quán)利，還強(qiáng)調(diào)要對(duì)上市公司財(cái)務(wù)健康等核心事項(xiàng)予以關(guān)注，并明確了強(qiáng)制表決要求及信披透明化標(biāo)準(zhǔn)，這會(huì)推動(dòng)公募基金參與治理朝著更加公開(kāi)透明的方向發(fā)展。”南方基金表示，《規(guī)則》是中基協(xié)發(fā)布的行業(yè)內(nèi)首份專門聚焦基金管理人代表參與上市公司治理的系統(tǒng)性規(guī)定，標(biāo)志著我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者參與治理邁入高質(zhì)量發(fā)展新階段。

此前不乏生動(dòng)實(shí)踐案例

《規(guī)則》是公募基金27年發(fā)展史上一次重要的制度創(chuàng)新，是基于過(guò)往長(zhǎng)期的實(shí)踐積累和制度改進(jìn)的成果。

公募基金參與治理的相關(guān)規(guī)則，可追溯到2012年。當(dāng)年底，中基協(xié)依據(jù)《公司法》和《證券投資基金法》，制定發(fā)布了《基金管理公司代表基金對(duì)外行使投票表決權(quán)工作指引》，從制度上規(guī)范了基金公司參與對(duì)上市公司的治理。

2022年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)》提出，推動(dòng)公募基金等專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者積極參與上市公司治理，既要“用腳投票”，更要“用手投票”，助力上市公司高質(zhì)量發(fā)展。2024年中央金融力、中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市的指導(dǎo)意見(jiàn)》指出，完善機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司治理配套機(jī)制，推動(dòng)與上市公司建立長(zhǎng)期良性互動(dòng)，是提高上市公司質(zhì)量的重要一環(huán)。隨著本次《規(guī)則》發(fā)布實(shí)施，公募基金終于迎來(lái)了參與治理的專屬文件。

實(shí)際上，公募基金參與治理的實(shí)踐，早在2003年就開(kāi)始了。當(dāng)時(shí)，華夏、長(zhǎng)盛、博時(shí)、鵬華、易方達(dá)、南方、富國(guó)等公募機(jī)構(gòu)作為流通股股東，在招商銀行2003年中期業(yè)績(jī)交流會(huì)上聯(lián)合反對(duì)該行擬發(fā)行不超過(guò)100億元可轉(zhuǎn)換債券的融資方案，由此引出流通股股東權(quán)益保護(hù)問(wèn)題的討論。2012年3月，鵬華基金與耶魯基金聯(lián)合向格力電器董事會(huì)提名馮繼勇（當(dāng)時(shí)為北京中倫律師事務(wù)所合伙人）為董事候選人，馮繼勇以僅次于董明珠的得票率成功當(dāng)選，成為A股首次由公募基金參與推選上市公司董事的案例，也是公募基金在改善上市公司治理結(jié)構(gòu)中所做的積極嘗試。

2012年后，公募基金雖在萬(wàn)科和寶能的控制權(quán)之爭(zhēng)等標(biāo)志性事件上扮演過(guò)機(jī)構(gòu)治理的角色，但如早期那樣的集體行動(dòng)卻未再現(xiàn)。在2019年至今的公募大發(fā)展浪潮中，即便是單個(gè)公募機(jī)構(gòu)參與治理的實(shí)踐案例也很少見(jiàn)到。2023年，天相投顧董事長(zhǎng)林義相在接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)曾提及，多年以來(lái)，有不少上市公司等市場(chǎng)主體侵害投資者（包括基金以及間接的基金投資者）利益的行為發(fā)生，但很少見(jiàn)到基金管理人為了保護(hù)基金投資者的利益而采取法律行動(dòng)。

一位參與過(guò)早期基金業(yè)制度建設(shè)的市場(chǎng)人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，公募基金早期參與治理的案例很有代表性，但那已是很久之前的事了。近幾年，基金業(yè)的市場(chǎng)地位與話語(yǔ)權(quán)、交易深度等均在不斷提升，成為資管“領(lǐng)頭羊”，但在參與治理方面仍需進(jìn)一步激發(fā)自身的積極性。

缺乏參與動(dòng)力是主因

上述狀況，也反映了基金公司在參與治理方面陷入了困境。

上海源泰律師事務(wù)所在2024年12月底發(fā)布的分析報(bào)告中指出，公募基金等機(jī)構(gòu)投資者在參與治理中不深入，主要體現(xiàn)在股東大會(huì)投票方面，比如推薦獨(dú)立董事、遞交股東提案等都不普遍。

該報(bào)告引用一項(xiàng)“我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司治理意愿”的問(wèn)卷調(diào)查顯示，機(jī)構(gòu)投資者在參與治理方面存在以下難點(diǎn)：無(wú)暇對(duì)每個(gè)被投公司的相關(guān)事項(xiàng)逐一分析；參與治理成本較高，缺乏人才或財(cái)務(wù)資源；平均持股周期較短，參與上市公司治理動(dòng)力不足；無(wú)法與董事會(huì)直接溝通以表達(dá)訴求；董事會(huì)缺乏獨(dú)立性，獨(dú)立董事沒(méi)有起到溝通作用等。

“基金公司治理能力與資源配置的匹配度不足，多數(shù)公募尚未組建專門治理團(tuán)隊(duì)，投票決策往往依賴投研部門臨時(shí)分析，難以對(duì)復(fù)雜治理議題進(jìn)行全面深入研判，容易陷入‘形式化’參與。此外，盡管監(jiān)管推動(dòng)長(zhǎng)周期考核，但基金公司仍面臨短期排名壓力，這可能削弱參與治理的積極性。”國(guó)聯(lián)基金對(duì)證券時(shí)報(bào)記者稱。

“缺乏參與動(dòng)力是主要原因。”一家大中型公募的內(nèi)部人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，廣泛深入且有效參與上市公司治理，牽涉多個(gè)部門，對(duì)基金公司來(lái)說(shuō)是一筆不小的人力成本。比如，投研部門作為核心發(fā)起者，要通過(guò)深度研究識(shí)別出治理機(jī)會(huì)，然后是投委會(huì)評(píng)估治理行動(dòng)的合規(guī)性與戰(zhàn)略匹配度。在這基礎(chǔ)上，公募高管需承擔(dān)起資源協(xié)調(diào)者角色，統(tǒng)籌跨部門資源（如對(duì)接外部律所、QFII機(jī)構(gòu)等），應(yīng)對(duì)監(jiān)管溝通。同時(shí)，還需風(fēng)控合規(guī)部門把關(guān)，確保行動(dòng)符合相關(guān)要求規(guī)定。另外，公募基金平均持股周期不長(zhǎng)，這與改善治理的長(zhǎng)期性存在錯(cuò)配，基金經(jīng)理普遍不愿為此犧牲短期收益。

上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院副教授李楠對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，參與上市公司治理，是公募基金在履行服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與國(guó)家戰(zhàn)略等核心職責(zé)中的“附加功能”。公募基金是典型的“外部治理人”，在一家公司的持股比例上不應(yīng)過(guò)高，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)和管理也不一定有足夠的信息優(yōu)勢(shì)。

這也與外部環(huán)境的變化有關(guān)，上述公募內(nèi)部人士專門提到了大股東“一言堂”的現(xiàn)象。他表示，從相關(guān)統(tǒng)計(jì)來(lái)看，當(dāng)前A股第一大股東平均持股比例超30%，機(jī)構(gòu)聯(lián)合持股比例需超15%才能具備一定話語(yǔ)權(quán)。此外，獨(dú)立董事“花瓶化”頑疾未解，超60%獨(dú)董任期不足3年，機(jī)構(gòu)提名獨(dú)董的成功率不足20%，也削弱了機(jī)構(gòu)參與治理的效果。

ESG或成高質(zhì)量治理突破口

在《方案》和《規(guī)則》已經(jīng)出臺(tái)的背景下，上述參與治理的難點(diǎn)如何解決？多位受訪人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者提供了多樣化建議，而如何平衡基金公司和上市公司之間的“利益沖突”，則成為了解決問(wèn)題的關(guān)鍵所在。

前述公募內(nèi)部人士稱，從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，如果基金對(duì)單一上市公司持股比例過(guò)高（如超過(guò)5%），基金公司的治理訴求可能與中小股東利益背離。此外，基金公司控股股東可能與其他機(jī)構(gòu)存在交叉持股（如銀行系基金與關(guān)聯(lián)企業(yè)），導(dǎo)致治理投票受集團(tuán)意志影響。如果基金公司員工通過(guò)資管產(chǎn)品間接持有上市公司股份，還可能引發(fā)內(nèi)幕交易嫌疑。

對(duì)此，天相投顧基金評(píng)價(jià)中心認(rèn)為，基金公司需平衡投資關(guān)系與治理角色，避免因基金重倉(cāng)股短期下行而向上市公司施壓，或避免由于重倉(cāng)股出現(xiàn)治理問(wèn)題時(shí)，因擔(dān)心拋壓導(dǎo)致的凈值下滑而向上市公司妥協(xié)。此外，基金公司應(yīng)減少日常治理的過(guò)度參與，避免因行使權(quán)利干擾上市公司正常運(yùn)營(yíng)。為此，基金公司內(nèi)控應(yīng)設(shè)立相關(guān)制度并確立專門人員負(fù)責(zé)相關(guān)治理工作，增強(qiáng)信披等措施或有助于處理相關(guān)沖突。

在具體舉措上，易方達(dá)基金ESG研究主管程杰表示，近年來(lái)機(jī)構(gòu)愈發(fā)重視企業(yè)的環(huán)境、社會(huì)及治理表現(xiàn)，積極推動(dòng)將ESG因素納入投資決策體系，持續(xù)探索如何將ESG理念更好應(yīng)用于中國(guó)市場(chǎng)，這無(wú)疑將助力參與治理難題的解決。

據(jù)摩根資產(chǎn)管理中國(guó)ESG業(yè)務(wù)總監(jiān)張大川介紹，目前摩根資產(chǎn)管理在全球550余種投資策略中考量了ESG因素，會(huì)針對(duì)企業(yè)行為、重大事件、爭(zhēng)議、違規(guī)以及代理投票過(guò)程中出現(xiàn)的事項(xiàng)，與被投公司開(kāi)展反應(yīng)性互動(dòng)。

南方基金也對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，2024年，南方基金在相關(guān)上市公司投票中融入了ESG理念，針對(duì)765場(chǎng)股東大會(huì)中的6357條議案開(kāi)展了ESG分析與投票。在近年的ESG實(shí)踐中，南方基金誕生了多個(gè)積極持有人策略的案例。根據(jù)南方基金披露的2022年ESG投資報(bào)告，中部省份某家城投平臺(tái)公司的重大資產(chǎn)重組條款，劃出了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)卻擬收購(gòu)并入景氣度低的資產(chǎn)，存在發(fā)行人對(duì)股東利益輸送的嫌疑。南方基金研究員認(rèn)為該交易存在較大治理瑕疵，ESG因素判斷為負(fù)面，建議基金經(jīng)理積極參與投票行使反對(duì)權(quán)，最終資產(chǎn)重組議案未獲通過(guò)。